Iron Condor

Qué es y cuándo usarla

Una iron condor es una apuesta a que el precio NO se va a mover mucho. Se construye con cuatro patas del mismo vencimiento: se vende una put por debajo del precio y se compra otra todavía más abajo, y se vende una call por encima y se compra otra todavía más arriba. Las dos patas vendidas cobran; las dos compradas cuestan y existen para poner un techo a la pérdida. El neto es un crédito que entra en la cuenta el día que se abre.

El momento para usarla no es «cuando el mercado está tranquilo», que es el error más extendido, sino cuando la volatilidad implícita está ALTA respecto a su propia historia y esperas que baje. La condor es una posición corta de vega: gana cuando la volatilidad implícita cae, porque las opciones que vendiste valen menos. Abrirla con la implícita por los suelos es cobrar poco por el mismo riesgo, y además deja abierta la posibilidad de que la implícita suba y la posición pierda aunque el precio no se mueva.

Tampoco es una estrategia de «ingreso pasivo». Su reparto de resultados es muchas ganancias pequeñas y unas pocas pérdidas grandes: con strikes al 16 % de delta, la operación gana en torno a dos de cada tres veces y cuando pierde, pierde dos o tres veces lo que gana. La rentabilidad depende de gestionar las que se tuercen, no de acertar las que salen bien.

Cómo se construye

Cuatro patas, un solo vencimiento, y las dos alas a la misma distancia de su pata vendida. Esa simetría no es estética: si un ala es más ancha que la otra, la pérdida máxima por ese lado es mayor y la posición deja de ser neutral aunque el diagrama lo parezca.

• Vende 1 put fuera de dinero — la pata que define tu suelo. Con delta entre 0,15 y 0,20 en la práctica habitual.
• Compra 1 put más abajo — el ala que limita la pérdida por debajo.
• Vende 1 call fuera de dinero — tu techo, con delta similar a la de la put vendida.
• Compra 1 call más arriba — el ala que limita la pérdida por encima.

La elección de strikes se hace por delta, no por distancia en puntos. La delta de una opción aproxima su probabilidad de terminar dentro de dinero, así que vender el 0,16 de delta por los dos lados es lo que hace la posición realmente simétrica en probabilidad, que es lo que importa.

Ejemplo numérico completo

SPY a 580,00 con 45 días al vencimiento. Primas del modelo de Black-Scholes con tipo libre de riesgo del 4,2 %, dividendo del 1,2 % y volatilidad implícita base del 15 % con sonrisa: son primas de modelo, no cotizaciones de mercado, y con esos datos cualquiera las reproduce.

Crédito neto = 2,85 × 100 = 285 $, con 715 $ de riesgo máximo.

Los dos spreads son de 10 puntos de ancho. El crédito de 285 $ es lo máximo que puede ganar la posición; la pérdida máxima es la anchura menos el crédito, (10 − 2,85) × 100 = 715 $, y sólo se alcanza si el precio termina por debajo de 545 o por encima de 620.

Beneficio máximo, pérdida máxima y breakevens

La banda entre los dos breakevens es de 60,70 puntos, un 10,5 % del precio del subyacente. Dicho de otra forma: SPY puede caer un 4,8 % o subir un 5,7 % en 45 días y la posición sigue sin perder dinero.

• Beneficio máximo = crédito neto recibido = 285 $. Se alcanza con el precio en cualquier punto entre 555 y 610 al vencimiento, porque ahí las cuatro patas expiran sin valor.
• Pérdida máxima = (anchura del spread − crédito) × 100 = (10 − 2,85) × 100 = 715 $.
• Breakeven bajista = strike de la put vendida − crédito = 555 − 2,85 = 552,15.
• Breakeven alcista = strike de la call vendida + crédito = 610 + 2,85 = 612,85.

Fíjate en la relación: se arriesgan 715 $ para ganar 285 $, es decir 2,5 a 1 en contra. Ése es el trato de toda estrategia de prima vendida, y el motivo de que el porcentaje de aciertos tenga que ser alto para que compense. Con este ratio hace falta acertar más del 71,5 % de las veces sólo para empatar antes de comisiones.

Las griegas de la posición

Las cuatro patas se suman. Estas cifras son por contrato del conjunto, ya multiplicadas por 100:

La gamma negativa es la que explica por qué esta posición se gestiona y no se abandona. Mientras el precio esté en el centro, la theta positiva va sumando tranquilamente; en cuanto se acerca a una pata vendida, la gamma hace que la delta se deteriore cada vez más deprisa, y en la última semana ese deterioro es brutal.

Gestión: cuándo cerrar, cuándo rolar

Una condor no se lleva a vencimiento. El 100 % del beneficio restante en los últimos días vale mucho menos que el riesgo de gamma que hay que asumir para cobrarlo.

Cierra al 50 % del crédito

Recomprar la condor cuando vale la mitad de lo que cobraste —aquí, a 1,43— captura la mitad del beneficio en bastante menos de la mitad del tiempo, y elimina el tramo en el que la gamma hace más daño. Es la regla de gestión con más respaldo empírico de toda la operativa de prima vendida.

Sal a los 21 días del vencimiento

Pase lo que pase con el precio. A partir de ahí la gamma crece más rápido que lo que aporta la theta, y el perfil de riesgo de la posición deja de parecerse al que aceptaste al abrirla.

Si el precio rompe un ala

Cierra el lado amenazado o rueda esa mitad hacia fuera y hacia delante, nunca las dos mitades. Rodar el lado bueno hacia el precio para «cobrar más» es aumentar el riesgo justo cuando la posición ya te está diciendo que la leíste mal.

No promedies

Abrir una segunda condor para compensar la primera dobla la exposición a un movimiento que ya está ocurriendo. Si la tesis era el rango y el rango se ha roto, la tesis era falsa.

Errores comunes

Abrirla con la volatilidad implícita baja

Es el error que más dinero cuesta en silencio. Con la implícita en mínimos se cobra poca prima por exactamente el mismo riesgo, y encima la posición queda corta de vega en el peor momento posible: la implícita sólo puede subir desde ahí.

Elegir los strikes por puntos y no por delta

Poner las patas «a 30 puntos por cada lado» da una posición asimétrica en probabilidad, porque la sonrisa de volatilidad hace que las puts a igual distancia sean más caras y más probables que las calls. Vender el 0,16 de delta por los dos lados sí es simétrico.

Llevarla a vencimiento para cobrar el último euro

Los últimos días aportan una fracción pequeña del crédito y concentran la mayor parte del riesgo de gamma. Es el peor cambio de riesgo por beneficio de toda la vida de la posición.

Abrirla sobre un subyacente con evento pendiente

Unos resultados o una decisión de tipos dentro de la vida de la posición convierten una apuesta por el rango en una apuesta binaria. La volatilidad implícita ya lo refleja en la prima, así que ese crédito extra no es una ganga: es el precio del evento.